自2021年10月以来四次“上岸”失败后，圆心科技于近期第五次叩击港交所大门。

据最新更新的招股书，目前圆心科技有三大主线业务，但收入贡献比并不均衡。其中，“院外患者服务”收入占比在近三年半始终超过九成，至今年上半年仍达95%，这其中的96%是院外药房及药品批发服务贡献的。

“我们相信能够保持业务的可持续性和增长。”圆心科技在招股书中称，这有赖于服务线的收入持续增长、技术赋能等。

事实上，作为“医药险”融合健康医疗产业的代表企业，圆心科技已构建了“医药险”闭环模式，这为其分享未来千亿蓝海市场奠定了基础；同时，科技基因为其赢得资本青睐，圆心科技成立八年来已在数轮融资中获多路明星资本加持。

不过，“医+药+险”业务模式也在面临挑战，近年连遭监管重拳，近期一地监管再度排查“药转保”，包括圆心科技在内的多家第三方机构在业务排查范围。另外，数字健康市场目前群雄逐鹿，既有阿里健康、京东健康等巨头夯实地位，也有如思派健康这样同是定位于医疗健康的公司在分食，后者也曾数度闯关港交所，且已于去年末成功上岸。

明星资本加持，两年“无缝衔接”五度冲击IPO

近些年，受人口快速老龄化等因素影响，人们就医和护理需求增加，从而推动我国医疗健康业务迅猛发展。在此背景下，药企与保险的互动合作日益频繁，“医+药+险”形成的生态闭环模式成为行业发展的共识，圆心科技就是该赛道的新锐代表。

圆心科技成立于2015年，定位于医疗健康公司，提供专注于患者的医疗服务周期服务。目前，公司有三大业务条线，分别是院外综合患者服务、供给端赋能服务及创新医疗健康服务。

据招股书披露的业务图谱显示，在院外综合患者服务板块，圆心科技采用的是线上+线下一体化的药品交付体系策略，通过线上医疗服务及药房平台“妙手医生”、全国性线下药房网络“圆心药房”，共同构建了院外综合患者服务闭环。

“目前，互联网医院仅获许进行若干类别的医疗服务，线下医院仍为满足患者医疗需求的主要途径，因此，线下院边店药房处于有利位置，可受惠于处方流转。”圆心科技在招股书中称，截至今年6月30日，圆心科技拥有并经营321家药房，其中有265家位于医院附近半径1公里以内，121家是重大疾病医保双通道药房。

处方药和药品销售是“院外患者服务”的重要组成部分，也构成了圆心科技“医药险”闭环中“药”的部分，供给端赋能服务和创新医疗健康服务则构成“医”和“险”的部分。

在供给端赋能服务板块，公司通过向医院提供标准模块化软件和系统，进行运营智能化，使患者的就诊流程更顺畅。截至今年6月30日，圆心科技已与包括180多家三甲医院在内的467家医院进行合作。

在医疗产业端赋能服务板块，圆心科技建立了“圆心惠保”保险科技服务品牌，通过该平台提供的服务内容，进一步减轻患者的医疗开支负担，提供更全面的医疗保障。截至今年6月30日，圆心科技共服务了177家保险公司和8家再保险公司，推出40多款新特药保险产品，在120多个城市提供普惠型商业健康保险，管理了58.3百万份保单，并持有在中国提供保险服务所需的许可证。

朝阳产业赛道叠加科技基因，让圆心科技持续赢得资本青睐。公司自2015-2021年，在数轮融资中获多路明星资本加持，包括腾讯、红杉资本、中金公司等知名机构，公开累计融资额近60亿元，公司的估值前后翻了174倍。至本次IPO前，腾讯、红杉为其主要外部股东，前者持股19.55%，后者持股超13%。本次IPO的联席保荐人是高盛与中信证券，亦是资本认可的表现。

资本加持下，圆心科技也在执着冲击上市。2021年10月，圆心科技首次向港交所递交招股书，但未能“上岸”，而后又分别在2022年4月、2022年10月、2023年5月递表港交所，亦均未成功。本次是公司第五次递表，且几乎每次都是在递表半年有效期结束后便更新招股书，可称得上“无缝衔接”。有市场人士分析认为，圆心科技对上市如此执着，或是有资本急于退出，或是公司战略决策使然。

“卖药”业务独大，但增收难增利

根据行业顾问公司弗若斯特沙利文的统计，按2022年收益计算，圆心科技是中国第一大专注于处方药的线下线上医疗交付平台。截至今年6月30日，圆心科技在线下及线上药房提供约59710个品种的产品，产品组合涵盖国家药监局自2015年起批准的123款创新性肿瘤治疗药物中的96款。

处方药和药品销售是拉动圆心科技营收的最大马车。据招股书，公司2020-2022年的营收分别为36.29亿元、59.38亿元、77.75亿元，今年上半年营收为46.45亿元，同比增长43.1%。其中，“院外患者服务”收入在2020-2022年分别占总收入的97.5%、94.6%、93.7%，始终超过九成，今年上半年占比进一步升高至95%，这其中的96%是院外药房及药品批发服务贡献的，可谓“卖药”业务独大，营收结构单一或是前几次掣肘公司上市的一个因素。

而且药品销售的生意并不算好做。圆心科技布局于线下的“圆心药房”属于DTP药房，指直接面向患者提供更有价值的专业服务的药房。在政策、资本、医疗创新技术的带动下，DTP药房作为国内药品零售行业新业态的终端，近年得到了快速发展。但有业内人士曾总结称，“（DTP药房）上游被药企拿捏，渠道被医院掌握，还得直面患者，评价就是不赚钱”。

“高成本”和获利难也反映在圆心科技的财报中。根据招股书，公司在2020-2022年的销售成本分别为32.97亿元、54.06亿元、70.5亿元，今年上半年为42.38亿元，分别占同期总收入的90.8%、91%、90.7%及91.2%。其中成本大头就是“院外患者服务”，其销售成本主要组成部分为商品成本。

高成本拉低了毛利率。圆心科技“院外患者服务”的毛利率在近三年半的时间里均没有超过8%，今年上半年为6.5%；虽然另外两大板块业务毛利率均为两位数，且今年上半年均超过50%，但由于“院外患者服务”占比过高，公司整体毛利率还是被拉低至个位数，近三年半均不超过10%。

公司利润也受此拖累。2020-2022年期内分别亏损3.63亿元、7.57亿元、8.05亿元，今年上半年亏损4.4亿元。

“尽管我们可能于未来两年录得亏损净额，但预期可通过持续改善或进一步改善有关盈利能力的主要运营指标来维持收入增长和达致盈利。随着我们进一步提高产品和服务交付的规模效益，以及充分利用技术能力，预期毛利将会继续增长。”圆心科技在招股书中称，公司还提到，在个体药房层面，由于规模经济效应，获利药房的数目一直在稳步增加且预计将继续增加。

机遇挑战并存，能否跑出“医药险”生态故事？

如圆心科技在招股书中所称，依靠服务线收入持续增长及技术赋能等，相信能保持业务的可持续性发展。本次IPO募集所得的资金净额，也将主要用于进一步发展“院外患者服务”，发展供给端赋能服务、开发医疗产业端赋能服务，以及提高技术实力和数据分析能力。

事实上，作为“医+药+险”业务模式下的代表企业，圆心科技如何进一步讲好生态故事也备受行业关注。

目前来看，公司还面临一些挑战。一方面，近年“医+药+险”模式受到监管层面的关注。继去年8月监管要求保险公司自查“药转保”业务，强调其异化保险业务，使保险或然事件成为必然事件后，近期国家金融监管总局北京监管局再度排查“药转保”，要求有关机构填报的信息中，就包含“与镁信健康、思派健康、圆心科技等第三方合作的健康险产品等”。同时，圆心科技瞄准的诊后处方外流的这一市场是强监管市场，处方药销售须受到严格审查，这也是公司可能面临的挑战。

从数字医疗健康产业赛道看，目前我国技术赋能医疗健康解决方案的市场规模，已由2018年的4053亿元增加至2022年的7331亿元，复合年增长率达16%，预计到2026年和2030年将进一步增长至19749亿元、38091亿元。

这一蓝海市场也引来群雄逐鹿，既有阿里健康、京东健康等巨头持续发力，也有如思派健康这样同样定位于医疗健康的公司在分食，市场竞争日趋激烈。值得一提的是，思派健康比圆心科技成立早一年，也曾数度闯关港交所，且上市前处于长期亏损状态，但其已于去年末成功“上岸”。此外，药师帮、方舟健客等机构也在资本市场门外排队。

业内人士指出，目前数字健康领域同质化竞争、烧钱营销及盈利模式单一等问题凸显，需要找到突破口来优化收入结构，圆心科技能否跑出基于“医药险”的生态故事，仍需要时间验证。

不过，从港股上市角度看，随着A股IPO阶段性收紧，许多公司今年转战港股，近期港股IPO也出现复苏迹象，依照往年经验，年末新股活跃度还会有所上升。同时，港股的上市效率、发行灵活性和行业包容性都相对较高，对很多公司具有吸引力。但上市后能否被二级市场持续看好，仍要看公司自身的可持续发展和盈利能力。